コロナ終息後の経済V字回復はあり得ない

危機で顕在化した巨大リスク、求められる処方箋は

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3月16日、株価が暴落したニューヨーク証券取引所でダウ工業株30種平均で終値を示す画面(ロイター=共同)

 新型コロナウイルス感染症は終息が見通せず、人々の活動に暗い影を落としている。経済への影響は2008年のリーマン・ショックを超える深刻さとの見方も広がる。安倍晋三首相は「戦後最大の危機」として事業規模で108兆円になる緊急経済対策をまとめ、立て直しを図る。ただ首相が思い描く「V字回復」は考えにくいと危機感を募らせるのは、国際金融論が専門で日銀審議委員を歴任した慶応義塾大学の白井さゆり教授だ。世界経済は、そして日本経済はどこに向かっているのか寄稿してもらった。

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 昨年末に中国・武漢で確認された新型コロナウイルス感染症は、年明けには日本を含むアジアに広がり、3月には欧米などにも到達、世界的脅威へと発展した。中国の徹底したヒトの移動と活動の停止で感染拡大は抑えられるとの楽観論は裏切られた。“コロナ危機”が勃発したのである。

 今回の危機はまた、中国が、ヒトを通じた世界とのつながりをより深化させていたことを再認識させる契機になった。2010年ごろに世界第2位の経済大国となった中国は、所得上昇も相まって本土からの旅行者数が年間1・4億人、観光支出は30兆円程度に上る。各国の観光産業を潤す世界最大の“観光輸入国”となっていたのだ。

 ■米、最大級の景気後退に突入

 各国がまん延を抑えるべく経済・文化・社会活動を縮小・停止したことで、急速な景気後退が始まっている。その大きさと悪化のスピードは、2008年リーマン・ショック時とは比較にならないほど大きくなりそうだ。

中国四川省でマスクを生産する労働者=3月(新華社=共同)

 2008年10―12月当時の米国の経済成長率は前期比年率で9%ほど下落し1960年代以降で最大の落ち込みとなった。今年4―6月期はそれをはるかに超えて30%前後まで落ち込みそうだ。トランプ米大統領は今回の危機を「戦争」と表現している。

 感染症と戦争は、患者数の急増で医療現場が切迫した状態になる点で共通しているものの、経済的な性質はだいぶ異なる。戦争が巨額の軍事支出による需要をつくり需要超過とインフレをもたらす傾向があるのに対し、コロナ危機は需要と供給を同時的、強制的に消滅させるデフレ的な性質をもっているからだ。不足するマスクや医療品など一部価格が高騰しても、全体としてインフレにはなりにくいのだ。

 ■日本、五輪延期でくすぶる投資資金回収への懸念

 日本も厳しい状態が続く。悲願の東京五輪・パラリンピックは1年延期され、年間4000万人を目標としていた今年の訪日旅行者数は激減した。祭りムードもすっかり消え去った。来年無事に開催できるのか見通せず、政府・民間が投じた資金を回収できるのか懸念がくすぶる。

 日本は2018年末から米中貿易摩擦の悪化と世界経済の減速によって製造業の業況が悪化していた。消費は、2019年10月の消費税率引き上げで落ち込んだ。内需が弱まり、昨年10―12月期の経済成長率は対前期比年率で7%程度も下落した。

 消費は少しずつ回復途上にあったが、コロナ危機で製造業とサービス業がダブルで悪化、今年1―3月期もマイナス成長は避けられない。2020年度全体の成長率は、自粛がいつまで続くかにもよるが、内需と外需が共に弱く、マイナス成長は確実だろう。

夜間の外出自粛を呼びかけるポスター=4月4日、東京都新宿区

 ■強まる金融と財政の連携

 コロナ危機によってさまざまなことが大きく変わろうとしている。

 第一に、家計や企業といった民間経済活動の急激な減少の穴埋めに、政府・中央銀行が大がかりに介入し、事実上、密接な政策協調が展開されている。

 米国では、中央銀行である連邦準備制度理事会(FRB)が3月に短期金利を大幅に下げた上、無制限の国債等の買い入れや、金融機関だけでなく、企業や地方政府も含めた大規模な支援に乗り出した。その結果、同月だけで1・6兆ドル(GDPの7%弱)も金融資産を膨張させている。

 これら金融支援の一部は損失が発生する恐れがあり、米財務省が出資に踏み切った。しかも米政府は同じ月に240兆円にも達する「コロナウイルス支援・救済・経済安全保障法」(CARES法)を成立させた。国内総生産(GDP)の1割程度に相当し、リーマン・ショック時の3倍程度だ。米国の財政赤字がGDPに占める割合は、昨年の5%弱から今年は15%近くに膨張するとみられる。今後発行される新規国債発行の多くはFRBが市場経由で買い入れるであろう。

 コロナ危機が長期化すれば、米政府はさらに財政支出を増やすだろうし、金利急騰を抑えるため、FRBの買い入れもおのずと増えていくであろう。

3月17日、ホワイトハウスで記者会見するムニューシン米財務長官(右)(UPI=共同)

 一方、日本政府は緊急事態宣言を発令した4月7日、事業規模108兆円の経済対策を発表した。リーマン・ショック時の2倍近くで、GDPの20%程度にもなる。40兆円程度の財政支出を含み、26兆円相当の新たな国債等の発行を伴う。

 経済対策の拡充が必要になって国債発行が増えれば、既に発行残高の半分近い国債を保有する日本銀行は一段と買い入れを増やし財政を支えていくであろう。

 米国も日本も、政府の大幅な財政拡大を受け、中央銀行が国債を買い上げていく点に変わりはない。市場経由で買い入れるにしても、政府の経済対策を事実上、受けた対応とならざるを得ない。国の借金拡大の多くを中央銀行が肩代わりする「金融の財政従属」との見方はあながち否定できない。

 つい最近まで、世界では、中央銀行による財政ファイナンスを提唱する「ヘリコプターマネー」論や、インフレ目標が実現するまで無制限に財政拡大をする「現代貨幣理論」(MMT)が盛んに議論されていた。だが、そうした議論は現在の非常事態ではほとんど意味をなさないであろう。

 ■景気V字回復を阻む最大の要因

 景気後退局面はいつまで続くのだろうか。

 日本も世界も感染者数はやがて減っていくだろう。活動の制限・自粛が解除されるにつれ、経済・文化・社会的な活動は回復していく。ところが、経済のV字回復は考えにくい。世界で十分なPCR検査態勢が整わないと、人々の不安は簡単には消えていきそうもないからだ。

消毒作業のため、防護服姿で移動する作業員=3月26日、兵庫県西宮市

 ワクチンの開発・実用化に1年以上もかかればなおさらだ。また、新型コロナウイルスの再発、リーマン・ショックとは異なるタイプの経済危機、大規模な自然災害、そして新しいウイルス感染の拡散が起こるかもしれない。そうなれば、政府と中央銀行による密接な政策協調はより頻繁に見られるようになるかもしれず、国の財政規律や中央銀行の独立性などの重要性が失われていくかもしれない。

 ■五輪延期、不動産価格下落に拍車か

 第二に、世界では超金融緩和が長期化する中で、株式や、信用リスクが高いが高利回りのハイイールド債務(債券・ローン)、不動産などの市場に大量の資金が流入し、国によって違いはあるものの、割高となっている資産もあった。

 わが国では、都心を中心に商業不動産やタワーマンションなどの価格が高騰し、賃料と比べて割高な物件も増えていた。不動産市場の活性化のきっかけは、日銀による異次元緩和と2013年に開催が決まった2020年東京五輪だ。

 加えて、海外からの訪日旅行者数が増えたこともあって、全国でホテル・商業施設の建設、都心でのオフィスビルの建設、中心都市での市街地再開発が活発化した。外国からの資金流入も増えた。ところが、東京五輪・パラリンピック後には、一等地の優良物件はともかく、供給過剰もあって不動産価格の下落リスクが以前から指摘されていた。

東京五輪の選手村(手前)=3月18日、東京都中央区(共同通信社ヘリから)

 コロナ危機で、この状況は予想よりも早く起きてしまったかもしれない。東証REIT指数は3月、30%以上も下落した。危機が長引けば賃料を支払えない企業や自営業者も増えて不動産価格の下落に拍車がかかる。負の資産価格効果で、消費や経済活動が下押しされる恐れもある。

 コロナ危機は、人類に対し、自らが制御できない巨大なリスクの存在をいや応にも意識化させた。投資家心理が以前の状態にすんなり戻らず、市場が正常化しない事態が長引くことを想定しておく必要がある。

 ■後手に回る日本の対応

 経済対策の効果を高める大前提は、人々の不安心理をいかに和らげていくかだ。この点、日本政府も多大な努力はしているが、近年に大きな感染症が発生せず態勢が未整備だったこともあってか、当初から後手に回っているとの印象はぬぐえない。

 4月7日、緊急事態宣言と経済対策がようやく発表された。経済対策については108兆円の内45兆円分は企業へ利子補給、債務支払い延期、信用保証料減免、債務保証などである。当面の資金繰り支援として有効ではあるが、基本的に債務は残る。

大型ビジョンに映し出された緊急事態宣言後の安倍首相の記者会見=4月7日、千葉市

 小規模事業者が、賃金や賃料、光熱費などの支払いに必要な資金を借り入れる際、条件を満たせば元本についても一定期間支払いを免除するなどの対応が必要かもしれない。FRBは前述したように、こうしたローンを担保に銀行貸出を増やした。また中小企業に対しても、最大4年間貸し付けた銀行ローンについて、条件を満たせばほぼ全額を買い取る仕組みを導入している。

 税・社会保険料の減免や雇用調整助成金もあるが、当面をしのぐにはできるだけ早期の現金給付が不可欠ではないか。中小企業への給付金は最大200万円、個人事業主には100万円、世帯に対しては30万円が支給される。しかし売上高・収入が50%以上減少といった条件付きで、自らそれを証明する手続きも必要だ。時間もかかるし支給額も少ないといった不満が出るのは仕方ない。

 また自粛する活動に対する損失補償は含まれていない。給付金総額は6兆円程度のため、コロナ危機が長引けば今後給付金の追加支援の拡充が待たれる。損失補償をするうえでは地方政府支援の大幅な拡充も必要であろう。

 一方、緊急事態宣言の発令は、感染拡大の防止と、経済への打撃緩和との間でバランスを取ろうと自粛要請には限定的だ。今後の感染者の拡大に歯止めがかかるのか、注視したい。

 根拠なき楽観論を示して対応を遅らせたトランプ米大統領を反面教師として、日本政府には検査・医療体制面での現状や課題をできる限り正直に、分かりやすく説明し、人命を最優先した対応と発信を求めたい。(慶応義塾大学総合政策学部教授=白井さゆり)